V reakci na příznivý letošní výhled zisku zvyšujeme cílovou cenu na akcie ČEZ z 923 Kč na 1026 Kč
V reakci na výrazně pozitivní výhled letošního hospodaření stanovený managementem ČEZu zvyšujeme cílovou cenu na akcie ČEZ z úrovně 923 Kč na 1026 Kč. Zároveň potvrzujeme investiční doporučení na stupni „akumulovat“.
Management ČEZu v rámci výsledkového reportu za rok 2021 oznámil letošní výhled provozního zisku EBITDA, resp. očištěného čistého zisku do rozmezí 85 – 89 mld. Kč, resp. 38 – 42 mld. Kč. To znamená na úrovni EBITDA výrazné meziroční zlepšení o 35 – 41 %, na úrovni čisté ziskovosti pak o 70 – 88 %. Stanovená predikce letošní ziskovosti výrazně překonává jak naše odhady posazené na hladinu 72,3 mld. Kč, resp. 28,8 mld. Kč, tak zřejmě i očekávání většiny trhu. Oficiální tržní konsensus nebyl k dispozici, nicméně různé indikace z trhu naznačovaly, že značná část analytických prognóz provozní ziskovosti se pohybovala nanejvýš kolem 75 mld. Kč.
Stěžejním katalyzátorem pro tak výrazný letošní výhled hospodaření je prodejní cena silové elektřiny, kterou za rok 2022 management ČEZu očekává v rozmezí 90 – 95 EUR/MWh. Takováto úroveň předčila odhady, když naše predikce dosahovala maximálně 70 EUR. ČEZ v rámci své zajišťovací strategie evidentně dobře zareagoval na napjatou situaci na energetických trzích svými prodeji na krátkodobém trhu s elektřinou. Zatímco ještě na konci loňského září měl ČEZ na rok 2022 předprodáno 79 % elektřiny za cenu 54,1 EUR/MWh, tak zhruba v polovině března průběžná zajištěná cena rapidně vzrostla už na 79 EUR při 91% zahedgovaném objemu.
Je tak patrné, že v průběhu podzimu ČEZ již nebyl příliš aktivní ve svých prodejích ročního kontraktu s tím, že mohl mít v tu dobu prodáno na rok 2022 maximálně cca 85 % elektřiny. V závěru loňského roku, resp. od poloviny letošního ledna se začala situace na trhu s elektřinou zejména pod vlivem pokračující nervozity na trhu se zemním plynem dále vyhrocovat a ceny elektřiny dosahovaly dalších maxim. Krátkodobé kontrakty v tomto období nezřídka přesahovaly hranici 200 EUR, resp. atakovaly i úrovně 300 EUR, resp. „vystřelovaly“ i přes 400 EUR. ČEZ tak měl poměrně značný prostor doprodávat za extrémní ceny, což pak vedlo k výše zmíněné průběžné zajištěné ceně 79 EUR.
Aktuálně ČEZu ještě zbývá na letošní rok doprodat 9 % elektřiny ze svých výrobních zdrojů. Krátkodobé kontrakty (denní/měsíční/kvartální) se nyní pohybují kolem 250 EUR, resp. nad touto úrovní. Prostor pro další posun v prodejní ceně na letošní rok tak existuje. Navíc stále vyhrocená geopolitická situace snižuje pravděpodobnost letošní výraznější korekce na cenách elektřiny. Připočítáme-li pak ještě impuls v řádu nižších jednotek eur v podobě prodejů za dražší peakload, pak dosažení letošní finální realizační ceny elektřiny v rozmezí 90 – 95 EUR se nakonec jeví jako reálné.
Shrneme-li, ČEZ nás svou očekávanou letošní prodejní cenou elektřiny výrazně překvapil. V našich prognózách jsme jednak dávali větší váhu prodejům za levnější roční kontrakty (jinými slovy nečekali jsme takovou aktivitu ČEZu na krátkém/spotovém trhu) a navíc jsme v naší předchozí prognóze nepočítali s další výraznou gradací tržních cen, když jsme doprodeje za krátkodobé kontrakty konzervativně očekávali v blízkosti 100 EUR.
ČEZ tak letos směřuje k výrazně lepší ziskovosti, než se původně předpokládalo. Naši predikci letošní EBITDA, resp. očištěného čistého zisku tak navyšujeme ze 72,3 mld. Kč na 85,2 mld. Kč, resp. z 28,8 mld. Kč na 37,9 mld. Kč. Vzhledem k přetrvávající nervozitě na energetických trzích, výraznější náchylnosti k volatilnímu vývoji komplikující predikce tak zůstáváme zatím opatrnější a přikláníme se zatím ke spodní hranici výhledu ČEZu.
Ziskovost ČEZu se tedy v roce 2022 pravděpodobně posune o řád výše. V reakci na to pak významněji upravujeme i výhledy na další roky. Nově očekáváme EBITDA zisk v roce 2023 ve výši 93,6 mld. Kč, což znamená oproti předchozí predikci posun o cca 10 mld. Kč. Na úrovni čistého zisku pak zvyšujeme odhad o 18 % na 44,4 mld. Kč. Vzhledem k válečnému konfliktu na Ukrajině, sankcím proti Rusku, nespuštění plynovodu Nord Stream 2 či nejistotám ohledně budoucích dodávek zemního plynu a ropy do Evropy, momentálně upouštíme od teze, že roční kontrakt na elektřinu (tedy na rok 2023) pohybující se aktuálně poblíž 170 EUR v průběhu letošního roku zkoriguje ke 100 – 110 EUR. ČEZ by tak za této konstelace měl mít prostor ještě podstatně navýšit svoji prodejní cenu silové elektřiny na rok 2023, když ke konci roku 2021 měl zatím zajištěno 58 % objemu za cenu 61,5 EUR. My v tuto chvíli vidíme finální prodejní cenu na příští rok (v zatížení baseload) na úrovni 100 EUR, což znamená navýšení naší prognózy z předchozích 81,3 EUR.
Pro období let 2024 a 2025 jsme, jak s ohledem na nižší úroveň kontraktů, jež se na tyto roky aktuálně na energetických burzách pohybují kolem 120 EUR, resp. 96 EUR, tak s ohledem na menší čitelnost střednědobého vývoje vyplývající ze složité geopolitické situace (může přinášet výraznější rozkolísanost cen komodit včetně emisních povolenek), konzervativnější a v tuto chvíli do našich projekcí nezahrnujeme realizační (prodejní) ceny elektřiny vyšší než 100 EUR. I proto také zatím v našem modelu nereflektujeme vizi ČEZu dosáhnout v roce 2025 EBITDA zisku v rozmezí 105 – 110 mld. Kč. I tak pro rok 2024, resp. 2025 v návaznosti na výše uvedený vývoj oproti našim předchozím odhadům výrazněji zvyšujeme ceny silové elektřiny, za které bude ČEZ prodávat ze svých elektráren. Konkrétně na 97,2 EUR, resp. 92 EUR z předchozích cca 80 EUR. To pak pro období 2024, resp. 2025 vylepšuje naši prognózu EBITDA o 19 %, resp. 17 % na 91,6 mld. Kč, resp. 88,1 mld. Kč, což indikuje čistý zisk ve výši 42,5 mld. Kč, resp. 39,4 mld. Kč.
Očekávaná výraznější změna trendu v hospodaření s sebou přináší i příznivější pohled na dividendovou politiku. Návrh letošní dividendy ve výši 44 Kč na akcii sice nepřekvapil, ale předpoklad managementu pro rok 2023 v rozmezí 56 – 62 Kč (6,4 – 7,1% dividendový výnos) překonává náš předchozí odhad 52 Kč. Vzhledem k námi očekávané gradaci ziskovosti v roce 2023 pak dividendu vyplacenou v roce 2024 odhadujeme na 66 Kč. V roce 2025 predikujeme 63 Kč na akcii. I přes to, že ČEZ přistoupil k normalizaci výplatního poměru a posouvá ho zpět do dřívějších úrovní mezi 60 – 80 % čistého zisku (když podle našeho názoru reaguje zejména na předpokládaný budoucí růst investičních výdajů), tak dividendový výhled vypadá atraktivně.
Jan Raška, analytik
Fio banka, a.s.
Prohlášení
