Cesty na burzu: IPO a další možnosti vstupu na burzovní trh

20.12.2022 16:38

Vstoupit na burzu a stát se veřejně obchodovatelnou může společnost několika způsoby. Nejdůležitějším dokumentem k veřejné nabídce akcií je prospekt, ve kterém je podrobně společnost popsána a vymezuje podmínky vstupu na trh. Společnost se může vydat buď cestou primárního úpisu akcií „IPO“, přímým úpisem akcií čili tzv. „direct listing“, nebo využít účelovou akviziční společnost „SPAC“, která se jako již obchodovaná prázdná schránka se společností sloučí.

Cílem tohoto článku je seznámit investory s tím, jakými způsoby se může společnost stát veřejně obchodovatelnou. Dále také přiblížit jednotlivé procesy cest na burzovní trh a rozdíly podmínek jak pro samotné společnosti, tak i pro investory.

Při vstupu společnosti na trh je stěžejním dokumentem prospekt akcií.

Prospekt

Prospekt je nabídkový dokument popisující společnost, podmínky vstupu na trh a další informace, které může investor využít při rozhodování, zda investovat. To je také důvod, proč je prospekt podrobně regulován a jeho uveřejnění je podmíněno schválením orgánu v oblasti kapitálového trhu, kterým je v České republice Česká národní banka (ČNB) a ve Spojených státech Komise pro cenné papíry a burzy (SEC). Schválení prospektu regulátorem znamená splnění formálních požadavků, nikoliv doporučení ze strany regulátora k investici.

Rozhodnutím o schválení prospektu cenného papíru ČNB osvědčuje, že je daný prospekt formálně v souladu se všemi normami. To znamená, že v prospektu jsou všechny nezbytné informace, které by investor měl využít v posuzování výhodnosti investice.

Prospekty společností vstupujících na český trh schválené Českou národní bankou jsou přístupné v Registru prospektů ČNB.

Ve Spojených státech je prospekt první částí formuláře S-1, což je počáteční registrační formulář, který vyžaduje SEC pro veřejné společnosti se sídlem v USA (pro zahraniční emitenty F-1). Všechny cenné papíry musí mít vyplněný S-1 předtím, než budou akcie kótovány na národní burze, jako je například New York Stock Exchange. Formulář požaduje, aby společnosti poskytly informace o plánovaném využití výnosů z kapitálu, podrobně popsaly obchodní model, konkurenci a další podstatné informace.

Formuláře a další zveřejněné dokumenty jsou k nalezení na EDGAR (Electronic Data Gathering, Analysis, and Retrieval system). EDGAR je veřejná databáze, která poskytuje investorům a analytikům dokumenty zveřejněné společnostmi. V databázi také naleznete informace poskytované podílovými fondy a fondy obchodovanými na burze (ETF).

Pro účely přípravy prospektu provádí manažer emise a právní poradce tzv. due diligence - finanční, komerční a právní prověrku. Zprostředkovatel emise poté na základě obdržených informací udělá první indikativní ocenění společnosti tzn. určí předběžnou cenu, za kterou budou akcie nabízeny.

IPO – Primární úpis akcií – Initial public offering

IPO je termín pro primární veřejnou nabídku akcií spojenou se vstupem na burzovní trh. Jde o vstup společnosti na burzu, díky kterému se začnou poprvé veřejně obchodovat akcie společnosti na trhu cenných papírů. Důvodem k provedení IPO může být buď navýšení kapitálu, prodej části akcií v držení původních vlastníků nebo kombinace obou uvedených procesů. V případě, že se jedná o novou emisi již obchodovaných cenných papírů, mluvíme o tzv. SPO – Secondary public offering.

Vedle vytvoření vlastního realizačního týmu bude budoucí emitent potřebovat angažovat zkušené externí poradce. Především se jedná o vedoucího manažera (někdy uváděno aranžéra) emise. Bývá jím silná in­vestiční banka v pozici obchodníka s cennými papíry, často s regionální nebo mezinárodní zkušeností. Ta kromě pomoci se samotným úpisem především zajišťuje přípravu, koordinaci transakce a zejména marketing emise u potenciálních investorů, k čemuž přispívá vydáváním obsáhlých analytických zpráv. Manažer emise také často emitující společnosti pomáhá s výběrem dalších poradců, pokud nějaký z nich nebyli vybráni už v přípravné fázi.

Roadshow a úpis

Aranžér emise a manažerský tým upisované společnosti obvykle před samotným IPO provádí sérii marketingových akcí a prezentací pro potenciální investory. Tzv. roadshow se často koná ve velkých městech a má vzbudit zájem o nadcházejí nabídku. Potenciální investoři jsou seznámeni se společností, její historií a klíčovými zaměstnanci.

Základ pro komunikaci s potenciálními investory je interní ocenění. Odhadnutou cenu manažer emise musí stanovit v souladu s představami stávajících akcionářů, zejména, když jsou v rámci IPO nabízeny akcie sekundární (tj. prodej obchodního podílu některého ze stávajících akcionářů).

V rámci roadshow získává zpětnou vazbu od potenciálních investorů o jejich indikativním zájmu o emisi, na základě které určí množství nabízených akcií a upisovací pásmo, které je poté vepsáno do finální podoby prospektu.

V rámci samotného úpisu tvoří manažer emise tzv. objednávkovou knihu, kde shromažďuje objednávky od individuálních investorů na jednotlivých cenových úrovních. V průběhu tohoto procesu může dojít k upřesnění upisovacího pásma, aby investoři mohli své objednávky upravit. Kniha objednávek u klasických IPO obvykle není veřejná.

Ve spolupráci s emitentem manažer určí výslednou cenu, za kterou jsou akcie upsány, a jednotlivým investorům oznámí míru plnění jejich objednávek, tzv. míru alokace. V případě, že je na upisovací ceně objem objednávek vyšší než nabízené množství, mluví se o tzv. přeupsání emise a objednávky jsou uspokojeny pouze částečně, případně vůbec.

Opce navýšení a stabilizační období

Opce navýšení, anglicky tzv. green shoe opce, umožňuje aranžérům emise upsat další akcie, pokud je poptávka po emisi cenného papíru vyšší, než se očekávalo. Toto opatření může poskytnout dodatečnou cenovou stabilitu akcií.

Možnost nadlimitního úpisu obvykle umožňuje prodej až o 15 % více akcií, než bylo původně plánováno. Opci lze uplatnit do 30 dnů od IPO.

V rámci 30denního stabilizačního období může aranžér emise přistoupit také k nákupům, aby podpořil cenu akcií.

Někdy může dojít k uplatnění obou mechanismů. Např. po IPO Česká zbrojovka Group přistoupil Société Générale k nákupům pro stabilizaci emise i následně částečně uplatnila opci navýšení.

Dalším stabilizačním nástrojem může být i tzv. lockup period. Toto období je postavené na ujednání o dočasném zákazu prodeje akcií (nebo vydání dalších akcií) ze strany významných akcionářů v určitém období po uskutečnění IPO, obvykle v dalších 180 dnech.

Způsoby investice veřejnosti do IPO

Existují dva způsoby, jak může široká veřejnost investovat do nové veřejné společnosti.  Za prvé, pokud jste klientem upisovatele zapojeného do IPO, může vám být nabídnuta možnost přímé účasti.  V tomto případě budete moci akcie zakoupit za nabídkovou cenu na tzv. primárním trhu.  Často se stává, že upisovatelé a dealeři rozdělí většinu akcií IPO svým institucionálním klientům (jako jsou podílové fondy, hedgeové fondy, penzijní fondy, pojišťovny) a jednotlivcům s vysokým jměním.  Pro typického českého investora je možnost přímého nákupu v zahraničních IPO ojedinělá. Úpisů akcií na pražské burze se Fio banka zpravidla účastní a shromažďuje objednávky svých klientů.

Druhým způsobem, který je běžnější v případě individuálních investorů, je nákup akcií až na sekundárním trhu, tedy během následného běžného obchodování. Investor může zadat příkaz u svého obchodníka s cennými papíry k nákupu akcií běžným způsobem.

Přímý úpis akcií – Direct public offering nebo direct listing

Při přímém úpisů akcií společnost prodává akcie přímo veřejnosti bez pomoci zprostředkovatelů (investičních bank). Nezahrnuje žádné upisovatele ani jiné zprostředkovatele. Stávající investoři a zaměstnanci, kteří drží akcie společnosti, mohou své akcie přímo prodat veřejnosti. Na rozdíl od IPO u přímého úpisu nestanovuje upisovací cenu aranžér emise, nýbrž je výsledkem otevřené úvodní aukce na burze na základě průniku prodejních objednávek původních akcionářů společnosti a nákupních objednávek nových investorů.

Do roku 2020 platilo, že skrze přímý úpis nelze vytvářet žádné nové akcie, nicméně 22. prosince 2020 americká Komise pro cenné papíry a burzy umožnila emitovat nové akcie i prostřednictvím tohoto procesu, nejen skrze IPO.

Na rozdíl od IPO však u přímého úpisu nejsou uplatňovány nástroje na stabilizaci ceny emise (nadlimitní opce, nákupy ze strany aranžéra a omezení prodeje u velkých akcionářů).

Colin Stewart z investiční banky Morgan Stanley uvádí, že by společnosti měly zvážit přímý úpis místo klasického IPO z těchto důvodů: Akcionáři se vyhnou naředění (nemusí docházet k emisi nových akcií), okamžitá likvidita je dostupná pro všechny akcionáře (neplatí standardní 180denní omezení prodeje ze strany stávajících akcionářů a k aukci je širší přístup), k ocenění společnosti dochází prostřednictvím skutečné aukce (zatímco během IPO se nabízí předem určený balík akcií v daném rozpětí, během přímého úpisu závisí cena i množství na aukci).

Podle případové studie o přímém úpisu společnosti Spotify, kterou provedlo Fórum Harvardské právnické fakulty pro správu a řízení společností a finanční regulaci, si společnost Spotify vybrala přímý úpis před IPO, protože nabízel větší likviditu, umožnil stávajícím akcionářům prodávat akcie přímo veřejnosti a zařídil transparentnost se zjišťováním tržní ceny.

SPAC

SPAC je zkratkou „Special Purpose Acquisition Company“ – účelová akviziční společnost, které jsou také běžně označovány jako společnosti „Blank Check“, tedy společnosti s bianko šekem. 

SPAC společnosti se staly dalším oblíbeným prostředkem pro přechod ze soukromé společnosti na veřejně obchodovanou společnost.

Z počátku se jedná o prázdnou veřejně obchodovanou společnost, která v okamžiku uvedení na burzu nemá žádnou podkladovou provozní činnost a nemá jiná aktiva než hotovost a omezené investice včetně výnosů z IPO. Nejčastější variantou transakce je, že SPAC z kapitálu získaném z úpisu akcií udělá akvizici nebo se sloučí se soukromou společností. Často se to děje mnoho měsíců nebo i více než rok poté, co SPAC dokončil své vlastní IPO.

Výhodou využití SPACu je jednoduchost prospektu. V prospektu „prázdné společnosti“ toho není moc k popisu a zjednodušuje se tak proces vstupu na burzu. Zároveň pro společnosti, které se se SPACem posléze sloučí, může být výhodou utajený proces a jednání pouze s jednou protistranou. Pro investora platí pouze omezené počáteční riziko. Jestliže investor nesouhlasí s akvizicí cílové společnosti, má právo si vyžádat vrácení prostředků ze své investice.

IPO SPAC je často strukturováno tak, že nabízí investorům tzv. units, které se skládají z kmenových akcií a warrantů. Warrant (nebo také opční list) je kontrakt, která dává držiteli právo koupit od společnosti určitý počet dalších kmenových akcií v budoucnu za stanovenou cenu. Investoři, kteří investují do SPAC po fázi IPO, by měli být ostražití, jestli nakupují „units“, nebo již rozdělené akcie nebo warranty.

Pokud někdo investuje do SPAC ve fázi IPO, spoléhá se na manažerský tým, který SPAC společnost vytvořil. SPAC může ve svém prospektu IPO určit konkrétní odvětví nebo konkrétní společnost, ale není povinen sledovat cíl v určeném odvětví.

Akvizici musí společnost uskutečnit zpravidla do dvou let od IPO a pokud se tak nestane, musí SPAC peníze vrátit akcionářům. Prostředky z prodeje akcií jsou až do provedení akvizice nebo fúze uloženy na svěřeneckém fondu.

Jakmile SPAC identifikuje počáteční příležitost k podnikové kombinaci, jeho vedení jedná s cílovou společností. Jestliže akcionáři SPAC schválí (pokud je vyžadován souhlas akcionářů), podnikovou kombinaci provede. Tato transakce je často strukturována jako reverzní fúze, při které se provozní společnost sloučí s SPAC nebo dceřinou společností SPAC. I když existují různé způsoby, jak strukturovat počáteční podnikovou kombinaci, je nakonec po transakci společnost veřejně obchodovaná a pokračuje v podnikání společnosti, se kterou se SPAC sloučil.

První SPAC v regionu střední Evropy představila investiční skupina WOOD & Company se zaměřením na technologický sektor, e-commerce a strojírenství. Úpis „Wood SPAC One“ na BCPP byl zahájen 10. 2. 2022. Do prázdné schránky se vybralo 538,7 mil. Kč od 431 investorů. Kromě akcií byly dle prospektu v rámci IPO přidělovány také warranty. Wood SPAC One zatím akvizici nerealizoval a jeho akcie se obchodují na trhu Standard pod tickerem BABWOOSP.

Veřejné úpisy akcií v České republice

Společnosti v České republice mohou své akcie upsat na regulovaném nebo neregulovaném burzovním trhu. Posledním IPO na regulovaném trhu byl úpis akcií České zbrojovky Group (nyní Colt CZ Group) na trhu Prime Burzy cenných papírů Praha. Jednalo se o klasické IPO, které měly na starosti velké investiční banky v čele se Société Générale. Účast v tomto úpisu zprostředkovávala také Fio banka, která sbírala objednávky individuálních investorů, které následně předala aranžérům emise.

Pražská burza provozuje také neregulovaný mnohostranný obchodní systém – trh START, na který v posledních letech vstoupil větší počet společností a je určen pro menší a střední společnosti. Ačkoliv se o úpisech na trhu START mluví jako o IPO, technicky se podobají přímému listingu.

Objednávky v rámci veřejné nabídky na trhu START totiž prostřednictvím svých členů, obchodníků s cennými papíry, sbírá přímo sama pražská burza a emitent nemá kontrolu nad tím, jakým konkrétním investorům budou akcie přiděleny. Výsledná upisovací cena je určena na základě stavu knihy objednávek na konci úpisu a akcie jsou alokovány na základě algoritmu burzy, který zohledňuje především časovou prioritu.

Podrobnosti o trhu START a upisování akcií na tomto trhu naleznete v našem představení tohoto trhu.

Fio banka svým klientům zprostředkovává úpisy všech společností na trhu START. Fio banka u příležitosti IPO na českém kapitálovém trhu obvykle připravuje představení upisovaných společností, které je k nalezení v sekci „IPO a ostatní“.

Další možnost zvolila společnost SAB Finance, která nechala své akcie zalistovat na pražské burze a poté je dva roky přímo prodávala zájemcům na trhu.

Zdroje: SEC, BCPP, Investopedia, Morgan Stanley, WOOD & Co., Corporate Finance Institute

Marek Chudoba s přispěním Jana Tománka
Fio banka, a.s.
Prohlášení