Kofola ČeskoSlovensko: komentář k výsledkům za 4Q 2017

25.3.2018 23:49, BABKOFOL

Kofola nás svými výsledky za 4Q 2017 na provozní úrovni hospodaření nepřekvapila. Tržby meziročně vzrostly o 2,3 % na 1609 mil. Kč a dosáhly mírně vyšší úrovně, než jsme predikovali (1554 mil. Kč). Provozní zisk EBITDA vykázal růst o 14,7 % y/y na 244 mil. Kč a byl v podstatě shodný s naší predikcí 239 mil. Kč. Pouze čistý zisk byl pod našimi odhady. Dosáhl úrovně 15 mil. Kč (+21,8 % y/y), zatímco naše očekávání bylo posazeno na hladinu 65 mil. Kč. Hlavními důvody byly vyšší než námi predikované odpisy a daň z příjmu.

Kofola předvedla dobrou výkonnost na českém trhu. Tržby za 4Q 2017 byly sice přesně v souladu s naším odhadem na úrovni 712 mil. Kč (+2,4 % y/y), ale nad očekávání se vyvíjela provozní ziskovost. EBITDA dosáhla hladiny 141 mil. Kč (meziročně výše o 13,7 %), zatímco my jsme predikovali stabilní vývoj ziskovosti (poblíž úrovně 120 mil. Kč). Téměř 14% růst provozní ziskovosti na vysoce konkurenčním tuzemském trhu považujeme za velmi slušný výsledek, navíc vezmeme-li v potaz poměrně vysokou srovnávací základnu, když 4Q 2016 byl relativně silný jak na úrovni tržeb, tak EBITDA. Nad očekávání dobře se tak v českém byznysu vyvíjely provozní náklady. Domníváme se, že se již na tuzemském trhu mohly oproti našim předpokladům projevit nižší náklady na cukr. Kofola tak na českém trhu dosáhla vysoké EBITDA marže 19,8 %, což převyšuje už tak velmi dobrou marži ze 4Q 2016, jenž činila 17,8 %. To, že 4Q 2017 byl z hlediska profitability nadstandardní dokazuje i to, že za celý rok 2017, resp. 2016 činila EBITDA marže z českého trhu 13,5 %, resp. 14,2 %.

Stabilně vysokou úroveň si drží Slovensko, kde je Kofola dlouhodobě jedničkou trhu. Podařilo se navázat na silný 4Q 2016 a Kofola tak na slovenském trhu vykázala stabilní úroveň hospodaření s tržbami ve výši 372 mil. Kč (předloni 371 mil. Kč) a EBITDA na úrovni 74 mil. Kč (ve 4Q 2016 to bylo 70 mil. Kč). Kofola si tak na Slovensku stále udržuje silnou EBITDA marži kolem 20 %. Takováto čísla jsme očekávali, nejsou pro nás překvapením.

Nad očekávání dobře se vyvíjel slovinský trh s výnosy 161 mil. Kč (+20,1 % y/y) a EBITDA 35 mil. Kč (ve 4Q 2016 ztráta ve výši 11 mil. Kč), zatímco naše odhady byly o něco konzervativnější na úrovni 140 mil. Kč, resp. 13 mil. Kč. Výkonnost na slovinském trhu hodnotíme již delší čas pozitivně. Kofola vstoupila na slovinský trh počátkem roku 2015. Na tomto trhu je tak již delší dobu etablovaná, a přesto dokázala ve 4Q 2017 na tržbách překonat relativně silný 4Q 2016. Podle našeho názoru se tak Kofole ve Slovinsku daří aplikovat svůj byznys model (kombinace prodejních kanálů „retail a HoReCa“), jenž funguje na jádrovém česko-slovenském trhu. Na úrovni EBITDA jsme ve 4Q 2017 očekávali posun ze ztráty do kladných čísel, nicméně vidíme ještě o něco lepší výsledek, když na nákladové straně zřejmě Kofola vykázala ještě větší disciplínu než jsme predikovali.

Do výraznějšího meziročního nárůstu tržeb v segmentu „ostatní“ (z 24 mil. Kč na 92 mil. Kč, do tohoto segmentu se řadí zejména Chorvatsko, kde Kofola realizovala tržby 76 mil. Kč) promluvila zejména předloňská akvizice chorvatského Studenacu. Ve 4Q 2016 byla tato akvizice teprve dokončována, a tak se ještě nepromítala do čísel Kofoly. Výnosy ve výši 92 mil. Kč překonaly naše odhady na úrovni 60 mil. Kč. Je tedy patrné, že Studenac se čím dál více prosazuje do celkových tržeb, na úrovni EBITDA to však stále nebylo ve 4Q 2017 ideální. Zatímco my jsme předpokládali již alespoň mírný posun do kladných hodnot v řádu jednotek milionů korun, tak rozvojové náklady na rozjetí chorvatského byznysu byly zřejmě stále přítěží, a tak segment „ostatní“ vykázal provozní ztrátu 8 mil. Kč.

Polsko tlumilo celkové výsledky Kofoly i ve 4Q 2017. Tržby na tamním trhu poklesly o 22,3 % y/y na 271 mil. Kč, což bylo v souladu s naším očekáváním. Zklamala však ziskovost. Po zlepšeném 3Q 2017, kdy se EBITDA marže začala zvedat alespoň ke 4 % (po necelém 1 % za 1H 2017), přišel opět slabý kvartál s EBITDA ziskem pouze 2 mil. Kč (naše predikce činila 25 mil. Kč). Polsko tak bude pro Kofolu velké téma letošního roku. Kofola restrukturalizuje tamní podnikání, slučuje výrobu do jediného závodu, tlumí prodeje nízkomaržových privátních značek, snaží se oživit byznys loňskou akvizici výrobce přírodních šťáv a sirupů Premium Rosa či distribucí ledových čajů Nestea (od roku 2018), v plánu jsou i další případné akvizice. Kvůli konsolidaci výroby do jediného závodu lze očekávat pokles tržeb i v letošním roce, nicméně cílem Kofoly je zvrátit trend ziskovosti na růstovou trajektorii. Rok 2018 bude zřejmě zlomový. Kofola již dříve naznačila, že si letos vyhodnotí stanovenou strategii a buď bude v Polsku pokračovat nebo se rozhodne z tohoto trhu stáhnout.

Kofola letos plánuje tržby přesahující úroveň 7 mld. Kč (loni 6963 mil. Kč). To hodnotíme jako solidní úroveň, když my jsme v našich predikcích prozatím opatrnější s tržbami v rozmezí 6,8 – 6,9 mld. Kč. Uvidíme, zda management v konferenčním hovoru nenastíní výhled EBITDA, který máme pro rok 2018 posazen poblíž 1,1 mld. Kč.

Letošní dividenda v podobné výši jako ta loňská (13,5 Kč na akcii), jak naznačil šéf Kofoly Jannis Samaras ve Výroční zprávě, by nás pozitivně překvapila. Náš odhad činí konzervativních 8 – 9 Kč, což by také zhruba odpovídalo dosaženému čistému zisku za rok 2017 ve výši 231 mil. Kč (uvažujeme výplatní poměr 70 – 85 %, Kofola stanovila minimálně 60 % čistého zisku). Výplata letošní dividendy poblíž 13,5 Kč by znamenala v absolutním vyjádření téměř 300 mil. Kč, Kofola by tak musela šáhnout do rezerv.

Výsledky za 4Q 2017 hodnotíme neutrálně, jelikož EBITDA zisk byl v souladu s naším očekáváním. EBITDA za celý rok 2017 dosáhla úrovně 950 mil. Kč (-10,7 % y/y). Na druhou stranu je to o něco méně než cca 1 mld. Kč, což je hladina, kterou Kofola naznačovala loni v listopadu. Část trhu tak může být z výsledků za 4Q 2017 mírně zklamaná.

Pozn.: výsledky jsou očištěny o mimořádné vlivy

Jan Raška, analytik, Fio banka, a.s.