Co naznačují slova Warrena Buffetta a kroky Berkshire Hathaway? Proč prodal americké aerolinky?

4.5.2020 11:50, BA, DAL, LUV, BRK.A, BRK B, AIR, UAL, AAL

Koho mohl zklamat výsledkový report konglomerátu Berkshire Hathaway? Proč Warren Buffett kompletně prodal akcie amerických aerolinek? Co naznačují jeho slova a kroky?

Warren Buffett na valné hromadě Berkshire Hathaway 2020, zdroj: Yahoo! Finance

Původně jsem k letošní valné hromadě Berkshire Hathaway chtěl napsat jen pár tweetů. Pak jsem si říkal, že bych k ní mohl sepsat ještě pár slov. A nakonec z toho jsou dva články.

V tom prvním jsem psal o letošním poselství Warrena Buffetta, proč snížil objem zpětných odkupů akcií Berkshire Hathaway a také o jeho telefonu.

Normálně bych nezveřejnil dva takové články v jeden den, ale v tomto zmiňuji kvartální výsledky Berkshire a uzavření pozice v aerolinkách, s čímž nechci otálet. V závěru článku se pouštím do spekulace, co naznačují slova a kroky Warrena Buffetta, a dělím o svůj aktuální pohled na trhy.

Kvartální výsledky Berkshire Hathaway

Berkshire Hathaway v sobotu ráno zveřejnila před valnou hromadou zveřejnila své výsledky za 1Q 2020. Provozní zisk meziročně vzrostl o 6 % na 5,87 mld. USD, hotovost oproti konci roku 2019 vzrostla o 7 % na 137,2 mld. USD.

Po boku Warrena Buffetta nezvykle vystoupil Greg Abel, který zodpovídá za veškeré podniky konglomerátu vyjma pojišťovnictví. Zdroj: Yahoo! Finance

Konglomerát během 1Q odkoupil své akcie za 1,7 mld. USD, zatímco ještě ve 4Q odkoupil rekordních 2,2 mld. USD.

Report obsahoval také zajímavé informace o vývoji akciového portfolia – během 1Q portfolio manažeři pod vedením Warrena Buffetta koupili akcie za 1,8 mld. USD, ovšem report také nezvykle obsahoval zmínku o dubnovém prodeji akcií za 6,1 mld. USD. Více o tomto čísle níže.

Koho mohl zklamat výsledkový report?

Výsledkový report Berkshire Hathaway mohl být pro některé investory zklamáním, ovšem z jiných důvodů, než že by se jim čísla nelíbila samotného konglomerátu. Portfolio manažeři pod vedením Warrena Buffetta totiž nejenže dravě nenakupovali akcie jiných společností, konglomerát také realizoval menší objem zpětných odkupů než ve 4Q*. Více o odkupech akcií níže.

To tak mohlo zklamat ty investory (nebo spíše spekulanty?), kteří doufali, že budou moci opřít svůj pozitivní názor na vývoj trhu o samotného Warrena Buffetta.

(*Podle některých zdrojů se byl veškerý zpětný odkup akcií Berkshire Hathaway realizován před březnovým propadem trhu, i když informaci jsem nebyl schopen ověřit. Možná, že vodítko nabízejí prospekty emitovaných dluhopisů, které obsahují zmínky o počtu akcií, ale nezajímá mě to natolik, abych to zkoumal.)

A pak také report nezvykle zmiňoval záhadný dubnový prodej akcií za 6,1 mld. USD…

Proč Warren Buffett kompletně prodal akcie velkých amerických aerolinek?

Onen záhadný prodej za 6,1 mld. USD (respektive proděj 6,509 mld. USD a nákup za 426 mil. USD) Warren vysvětlil již během prezentace – rozhodl se totiž kompletně prodat všechny akcie čtyř největších aerolinek United Airlines (UAL), Southwest (LUV), Delta Air Lines (DAL) a American Airlines (AAL).

„Když už mluvím o akciích více než obvykle, chci, abyste věděli, co Berkshire skutečně dělá,“ řekl.

„Neprodali jsme je proto, že bychom si mysleli, že akciový trh půjde dolů nebo někdo změnil svou cílovou cenu nebo předpověď zisku. Jen jsem dospěl k závěru, že jsem udělal chybu,“ řekl Warren Buffett, podle kterého Berkshire Hathaway na nákupy aerolinek v roce 2016 vynaložila mezi 7 až 8 mld. USD.

Vývoj subindexu S&P 500 pro aerolinky (zelená), který vedle zmíněných společností zahrnuje ještě Alaska Air Group, a indexu S&P 500 (oranžová) od začátku roku 2020, zdroj: Bloomberg

Warren Buffett se k tématu aerolinek vrátil několikrát v průběhu valné hromady. Z jeho slov vyplývá, že si myslí, že se trh letecké dopravy změní a neví, jak přesně. Dopad vidí také na výrobce letadel jako Boeing (BA) a Airbus: „Skutečná otázka je, jestli budete potřebovat nová letadla, nebo ne.“

„Kdybychom vlastnili celou aerolinku, museli bychom učinit náročné rozhodnutí, zda strpět miliardy dolarů provozních ztrát, když zaprvé nevíte, jak dlouho budou trvat a za druhé existuje velká pravděpodobnost přebytku sedadel v letadlech a znáte cenovou politiku [v odvětví],“ vrátil se k aerolinkám během odpovědi na otázku, které své firmy Berkshire podpoří a které ne.

„Nebudeme financovat firmy, od kterých očekáváme, že v budoucnu budou polykat peníze,“ řekl.

„Našim podnikáním není dotování jakýchkoliv společností z peněz akcionářů,“ řekl také tvrdě.

Aerolinky se tak zřejmě dostaly na Warrenovu slavnou hromádku investičních nápadů „příliš složité“. Zajímavé mi přijde také jeho poznámka, ze které vyplývá, že než, aby si v roce 2016 konglomerát jednu aerolinku vybral a tu koupil, raději svou investici rozdělil na čtyři díly do největších amerických aerolinií.

Procentuální vývoj akcií Berkshire Hathaway třídy B (zelená) a indexu S&P 500 (růžová) od začátku roku 2020, zdroj: Bloomberg

Co naznačují slova Warrena Buffetta a kroky Berkshire Hathaway?

V říjnu 2008 Warren Buffett napsal slavný patriotický komentář pro The New York Times pojmenovaný „Buy American. I am.“ (v překladu „Kupujte Ameriku. Já ji kupuji.“) o síle americké ekonomiky.

Zajímavostí Ameriky je, že spotřebitelská důvěra se vyvíjí podobně jako akciové trhy, a tohle je zřejmě způsob, jakým se Warren Buffet snaží dodat Americe kuráž, když mluví o tom, co všechno Amerika zvládla, stejně jako řekl na sobotní valné hromadě: „Lidé ve 30. letech nevěděli, jak to dopadne. Ale vydrželi. Vytrvali. A prosperovali.“

Během poslední finanční krize Berkshire Hathaway také učinila velké investice, především do bank, na které „řada lidí nahlížela jako na symbol [Buffettovy] důvěry“, uvádí Yahoo! Finance.

Warren Buffett již v březnu 2009 v rozhovoru litoval načasování článku a „přál si, aby ho napsal později“, stejně jako v sobotu litoval načasování svých investic v letech 2008 a 2009, které tehdy klesly výrazně níže, ale „nakonec dopadly o něco lépe než OK“, jak řekl v sobotu skromně.

„Nerealizovali jsme je [tyto investice] s cílem vydat sdělení [o naší důvěře]. Byly navrženy využít podle našeho názoru velmi atraktivních podmínek,“ řekl v sobotu.

A zatímco v letech 2008 a 2009 tak slova Warrena Buffetta a kroky Berkshire Hathaway byly povzbuzením, ať už tak byly zamýšleny, nebo ne, v roce 2020 je Warren Buffett s hlavním sdělením valné hromady „Nesázejte proti Americe“, prodejem aerolinek, jen drobnými nákupy akcií během 1Q a snížením zpětného odkupu akcií o poznání opatrnější.

„Můžete si vsadit na Ameriku, ovšem musíte být opatrní jak. Jednoduše proto, že trhy můžou udělat cokoliv,“ řekl také Warren Buffett v sobotu a opět zopakoval, že akciový trh podle něj bude přinášet dobré výsledky v horizontu 20, 30 let, ovšem neví, co udělá v řádu jednotek let.

Vývoj akcií Berkshire Hathaway třídy B za posledních 5 let, zdroj: Bloomberg

„Jsme jako kapitál lodi, která se setkala s tím nejhorším tajfunem, který kdy byl. Chceme ten tajfun jen přečkat a raději bychom z něj vyšli s velkým množstvím likvidity. Nehrajeme si na ‚všechno jde k čertu, pojďme utopit 100 % našich rezerv [nakupováním podniků]‘,“ popsal přístup Berkshire Hathaway v rozhovoru Munger.

Dodal, že s Warrenem ji spravují pro lidi, co v ní mají 90 % svého majetku a dodal: „Což neznamená, že bychom někdy neudělali něco agresivního nebo nevyužili příležitosti. Ovšem budeme v jádru docela konzervativní. A na druhé straně se vynoříme velmi silní.“

Také Warren Buffett na sobotní valné hromadě zdůraznil konzervativní přístup konglomerátu: „Blanche DuBios v Tramvaji do stanice Touha říká, že závisí na laskavosti cizích lidí. My nechceme záviset ani na laskavosti přátel, protože existují časy, kdy se ‚peníze téměř zastaví‘.“ Přesně takový moment jsme podle Warrena zažili v letech 2008 a 2009 a měli jsme k němu nakročeno v březnu, nebýt rychlé reakce Fedu.

 „Nikdo v Americe neviděl něco takového. Tohle je jiné. Každý mluví, jako by věděl, co se stane, nikdo přitom neví, co se stane,“ řekl ve zmíněném rozhovoru Charlie Munger.

Jak to vidím já?

Investor musí mít svou hlavu, ale především tato slova Charlieho Mungera, stejně jako opatrnost Berkshire Hathaway mě potěšila, protože krátkodobě mi index S&P 500 v porovnání s nejistotou nepřijde na atraktivní úrovni, ačkoliv si snad dokážu vysvětlit, proč na ní je. Tak nějak mě proto těší, že ani legendární investoři z Berkshire Hathaway se nevrhli bez zábran do nákupů.

Když se totiž podíváme na aktuálně přibližně 10% pokles indexu S&P 500 v letošním roce, tak ho můžeme rozložit na přibližně 20% pokles očekávaného zisku v dalších 12 měsících a na 10% růst násobku očekávaného P/E (cena akcie / zisk na akcii). Jak ukazuje tento graf, index S&P 500 se tak obchoduje s vyšším násobkem očekávaného zisku než před vypuknutím pandemie koronaviru.

Možná, že vyšší valuační násobek je odůvodnitelný nevídanou reakcí Fedu, který bleskově snížil sazby na nulu a spustil odkupy různých druhů aktiv a jako „věřitel poslední instance“ zafungoval skvěle. (Nebo trh očekává velmi rychlé oživení ve tvaru písmene V.)

Koneckonců současná hodnota budoucích hotovostních toků je závislá na výši těchto toků v budoucnu a na výši diskontní míry, která je přepočítává k současnému datu, a zde mohl převážit vliv změny diskontní míry…

Přesto mi vzhledem k (alespoň mé) nejistotě ohledně budoucího vývoje nyní americký trh jako celek přijde méně atraktivní a raději ho tak koupím později s menší nejistotou, i když třeba výše.

Warren Buffett však nezapomněl zmínit, že zbytek akcií nadále drží a také že konglomerát Berkshire Hathaway drží 100% podíly v řadě společností v hodnotě stovek miliard dolarů.

Stejně tak já se držím svých dlouhodobých investic. V březnu a dubnu jsem selektivně přikupoval, i když jsem si zároveň nechal dostatek volné hotovosti.

Než však zrovna v aktuální době kupovat americký trh jako celek, tak mi přijde zajímavější hledat jednotlivé tituly, kterým bych, jak Buffett a jeho vzor Benjamin Graham obecně radí, dobře rozuměl a chtěl je držet desítky let.

Poznámka: Jedná se o vyjádření osobního názoru, nikoliv investiční doporučení.

Další články o Berkshire Hathaway

Jsem vděčný za příležitost se podívat na valnou hromadu v roce 2019 a doufám, že se na ní někdy v budoucnu ještě vypravím. V tomto článku naleznete mé postřehy z loňské valné hromady, veletrhu a odkazy na články obecně o kultuře Berkshire Hathaway s řadou citátů Warrena a Charlieho, které jsou podle mě nadčasové. Stejně jako důvody, proč hodnotu v Berkshire vidí investor Bill Ackman.

Zdroj: Berkshire Hathaway, Yahoo! Finance, The Wall Street Journal, Bloomberg